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收益风险-欧洲央行和日本央行货币宽松政策能够“腾挪”的空间更小-爆炸性新闻

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印度新德里火灾

美聯儲報告稱,長時間的低利率可能刺激追求高收益的行為,從而增加金融行業在隨後衝擊下的脆弱性。歐洲央行發佈的報告也警告稱,極低的利率、加上大量投資者逐漸延長了固定收益投資組合的期限,這可能會加劇潛在的損失性風險。德國央行副行長表示,對於低利率,人們「低估了信貸風險」。

11月20日,歐洲央行發佈的報告也警告稱,極低的利率、加上大量投資者逐漸延長了固定收益投資組合的期限,這可能會加劇潛在的損失性風險。市場環境一旦發生變化,不僅會導致風險承擔的增加,資產被高估、債務不可持續這些問題都將暴露出來。

除此之外,專家表示,從財政政策看,不少經濟體財政發力空間也有限。數據顯示,金融危機后以美、歐、日為代表的發達經濟體通過政府部門加槓桿刺激經濟,使得政府部門槓桿率處於歷史高位,2019年一季末,美國、歐元區、日本政府部門槓桿率分別為99.4%、97.5%、217.0%,較2008年分別增加40、58.2和20.3個百分點;另一方面,政府利息支出上升擠占其他支出空間,也會削弱財政發力力度。以美、日等經濟體為例,美、日利息支出占財政支出比重近年來明顯上行,並處於近10年的峰值,分別為7.91%、0.48%。當前美國國債發行處於歷史高位,預計未來利息支出將進一步上行。此外,從歐元區看,各成員國受《馬斯特里赫特條約》約束,財政政策發力受限:一方面,歐盟成員國需將財政赤字控制在GDP的3%以下,並且把降低財政赤字作為目標;另一方面,成員國需將國債/GDP的佔比保持在60%以下,因此成員國不得不縮小債務率和赤字率,使得財政政策與貨幣政策割裂,財政發力受限。

與此同時,瑞典央行和德國央行也加入了低利率負面影響的警戒「隊伍」。德國央行在11月21日表示,現在許多投資者正在專註于尋找高收益,並且試圖承擔更大的風險。德國央行副行長克勞迪婭·布奇表示,對於低利率,人們「低估了信貸風險」。瑞典央行則表示,正在監控過度的市場冒險行為,市場失靈的危險一直處在其政策觀察範圍內。

時至年終,多家央行不約而同地對低利率下的市場冒險行為提出警告。雖然這些措辭謹慎,並沒有傳遞出恐慌的信號,但卻凸顯出在當前全球超低利率下,不少央行已經開始關注超級寬鬆貨幣政策的負面效應。今年以來,伴隨着世界經濟增長放緩,全球降息風潮勁吹。這些推動了2019年全球市場不俗表現。但在這些「牛市」的背後,隱藏的風險卻不可小覷。目前來看,不少國家未來貨幣和財政持續寬鬆的空間都十分有限。

不僅從美國到印度的股指都創下了歷史新高,較低的主權債券收益率則推動資金進入房地產市場,以尋求更高的回報。數據顯示,發達國家股市11月均為正收益,美股和日股在資產收益中排在第二三位,這可能與中美貿易談判取得階段性實質進展、風險偏好有所提升有關。從波動率來看,11月發達國家股市收益率上漲的同時,波動率也全部下降。美股、日股、歐股、英股波動率分別下降6.79%、2.51%、6.84%、3.68%。另有數據顯示,截至今年8月,全球收益率低於零的債券存量達到創紀錄的17萬億美元。不少經濟學家表示,發達國家推行的歷史性的超低利率已經扭曲市場。美聯儲自去年9月以來連續3次降息,歐洲央行、日本央行甚至許多新興經濟體央行都開始提供更多的寬鬆政策。這促成了2019年的所有牛市。

後續貨幣財政寬鬆力度均受限儘管多國央行已經開始對低利率政策的副作用予以關注甚至不安,但幾乎沒有跡象表明,它們除了發出警告外還會採取什麼行動。然而,從目前來看,包括美國在內的許多國家,未來貨幣和財政寬鬆的空間都十分有限。

多國央行發出警告11月15日,美聯儲在最新發佈的金融穩定評估報告中表示,低利率可能鼓勵更冒險的行為,比如降低貸款標準。報告稱,長時間的低利率可能刺激追求高收益的行為,從而增加金融行業在隨後衝擊下的脆弱性。不過,與5月的同類報告相比,美聯儲對美股上漲的看法似乎更為寬容。它表示,儘管股價相對於企業收益仍處於高位,但它們與低利率水平是一致的。美聯儲還認為,儘管與低利率相關的市場脆弱性有可能增加,需要謹慎和持續監控;但迄今為止,金融體系似乎仍具有彈性。

低利率推動市場走高從橫向來看,今年降息的不僅包括美聯儲、歐洲央行等發達經濟體央行,也包括印度、土耳其、墨西哥、俄羅斯等新興經濟體央行。從縱向來看,不少國家甚至都採取了多次、大幅的激進降息策略。對於這些政策,各界看法不一,爭論也始終存在。在這些政策刺激下,儘管今年全球經濟增長表現遜色,但全球市場卻是「漲聲」一片。

本次全球貨幣寬鬆開啟前,美聯儲基準利率上限為2.5%,不及金融危機前聯邦基金利率上限的一半。此外,貨幣政策常態化以來,美聯儲超額準備金規模縮減,相比峰值已減少1.3萬億美元。聯邦基金市場流動性減弱,超額準備金利率(IOER)作為利率走廊上限的有效性下降。與美聯儲相比,歐洲央行和日本央行貨幣寬鬆政策能夠「騰挪」的空間更小。當前歐元區隔夜存款利率已降至-0.5%,日本政策目標利率維持-0.1%多年。從理論上而言,負利率空間不能無限降低,事實上,銀行窖藏現金的成本就是負利率的極限。這表明受銀行儲存現金成本限制,歐洲央行和日本央行兩者利率進一步下行空間都不大。

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